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2017
10-14

站岗的尖兵:寻找小类细分行业的优质标的

一、简单说明下土壤/水体修复,环境生态综合整治的技术与施工

1. 土壤修复:

土壤被破坏一般两个原因,第一是生态破坏,比较常见的就是过度使用化肥之后土壤盐碱化,或者过度放牧之后的沙漠化,第二是化学破坏,比较常见原因就是化工企业违法排污(不光往水里排,往田里,沙漠里排的都有),化工企业的化学产品渗入地下(以前的老旧化工厂很常见,早几十年化工厂工人连相应的防护服都没有,甚至连口罩都不戴,更别提保护环境了。现在一些没道德的企业,一样这么干)。

土壤修复方式:

A:轻度破坏,一般生态破坏属于轻度破坏,一般破坏的是浅表层(1米深度以内)可通过生态修复的方式进行,目前剩下的这几个公司应该都能做,尤其是蒙草,在这方面应该是行家。这个就不多说了。

B:重度破坏,化学破坏一般属于重度破坏,现在很多老工业城市都有这种地,称为毒地,毒地一般是老的化工厂,城市垃圾堆场等等,这些地上大型的乔灌木基本不能存活,只能存活一些耐受力极好的杂草,破坏深度轻则几米,重则十几甚至几十米。重度破坏的土壤,修复方式大多数采用换土填埋的方式,即把表层(3-5米厚)的污染土壤全部挖掘起来,然后置换成新的土壤(如果有更深的被污染土壤,会先铺一道化学隔离层,再铺新土,防止下层污染再次向上污染表层被置换的土壤)。被挖出来的毒土,一般通过化学制剂处理,或者焚烧去毒,当然有些地方会选择深埋的方式(有些地方处理城市垃圾也是这么干,其实只会造成二次污染)。

2.水体修复

水体污染与土壤污染程度也类似,分为轻度或者重度,轻度多半可以通过截断污染源,补充具备洁净水质的水生植物,动物进行自然生态修复(园林公司可能要与一些水生所合作设计),重度污染的水体则与土壤的处理方式类似,除了截断污染源外,还要采用干塘,挖掘走浅表层被污染的淤泥等,换新水源之后再根据情况种植水生植物和水生动物(一般来说,江河的水体修复能力好于湖泊,因为只要截断污染源,江河的水体是流动的,自净能力更强武汉曾经清洁东湖的方式,就是通过官网连接长江,然后利用长江水源对东湖换水)。

关于生态修复中看似比较高难度一些的土壤/水体修复说了这么多,其实都说明一个问题,还是从各方面证明了,园林工程技术难度并不是那么高,即便到了土壤/水体修复,其实也可以无耻的理解为,对于园林工程公司来说,就是个土方工程,因为那些换出来的毒水,毒土,最终不是园林工程公司处理,还是有专门的单位处理,那些才是技术活。园林工程公司,要接类似的PPP单子,关键就是要与这些单位有长期合作关系,共同设计施工。

二、在手订单(其实大部分都是PPP合同或者PPP框架协议)

其实不用各位说,在手订单情况是肯定会说的,因为之前反复提到了园林公司现金流,账期,负债率等与PPP项目的关系,自然要重点分析这些公司的在手订单情况。

应广大有抄作业需求的球友的要求,对之前的六家公司2016及2017H1订单做了统计,并手动统计了2017Q3的重大订单,不一定统计圈了,有疏漏的话,各位就别鸡蛋里挑骨头了。

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从订单量看,6家公司都可以说基本上是饱满的,每家在手订单都超过了16年的全年营收,具体分析来看,东方园林的订单总量最大,算上16年的合计总订单金额差不多900多亿了,是2016年营收的10倍以上,2017年截止至Q3,新增订单总量超过了500亿,蒙草生态如果算上9月份中标的大青山前坡项目(合同总额114亿),其订单总量(含2016年)也大约是2016年全年营收的10倍。铁汉生态总订单量也超过2016年全年营收的5倍以上。

假如按目前在手订单量上来看,对6只个股评价如下(只代表个人意见,非喜勿喷!站岗的尖兵:寻找小类细分行业的优质标的 - 第2张  | 投资之路

东方园林(10分),蒙草生态(8.5分),铁汉生态(8分),岭南园林(7分),美尚生态(7分),文科园林(6分)

仅仅从巨额订单量上看,园林公司应该未来多年业绩无忧,但是还是要提醒下,PPP项目并非包治百病的业绩良药,同样也蕴藏了一定的风险(主要是资金占用,应收账款坏账风险!)

先简单说明下什么是PPP项目

政府通过PPP (Public-Private-Partnership的首字母缩写,常译为“公共-私营-合作机制”)模式,选择社会资本参与项目投资,相对于原由政府单独投资模式,本身就是一种多元化的创新型融资方式。但是PPP项目投资大、期限长,若能够通过适当方式进一步拓开融资渠道,不仅可以减轻政府和社会资本资金压力,分散风险,保障项目持续运营,还可以创造社会资金投资机会,实现项目多元化融资。

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PPP融资有三个显著特征:

一是社会资本出资(或融资)比例大。如上图的交易结构里,政府方一般只出资项目资本金(项目总投的20-25%)的一定比例(5%-20%),即总投的1%-5%,其他项目投资资金(包括股权和债权资金,一般占比达到项目总投的95%以上)都需要社会资本方自投或引入融资。(当然这些钱肯定不是接单的上市公司来全额托底,但是上市公司出资占比20%以上是需要的,其他可以通过银行融资,产业基金,社会融资,资产证券化等方式解决,这些就不细说了)

二是PPP融资是全生命周期融资。PPP项目目前的期限通常是10-30年,在如此漫长的期限里,融资工具通常要贯穿PPP项目的整个生命周期,不仅在项目公司成立层面需要股权融资,在成立后还需要项目建设所需的债权融资,在运营期还需要资产证券化、资产支持票据等融资,在退出期还需要并购贷款、IPO、新三板挂牌等资本市场融资(当然社会资本退出方式目前还是以政府方回购为主)。因此可以说,PPP融资是全生命周期融资。

三是PPP融资是全方位融资(组合融资)。对于项目公司来讲,PPP融资通常既包括股权融资,又包括债权融资,而且还有股债结合(明股实债、投贷联动)。股权融资和债权融资的范围非常广泛,几乎包括了大部分的金融机构和金融工具。因此可以说,PPP融资是综合性、全方位的组合融资业务。

其实简单的来说,PPP项目就是政府出资比例少,项目运营周期长,占用资金多,当然这些代价换来的是比较大的合同订单,执行订单的公司对项目主导权比较大,毛利率比较高。个人认为,不是每一个PPP项目,尤其是大单项目都是优质的PPP项目,PPP项目中肯定有很多陷阱而不都是馅饼。

具体分析几个例子(以下为偏负面的疑问,对应个股的股民们请口下留情,在此谢过站岗的尖兵:寻找小类细分行业的优质标的 - 第4张  | 投资之路

1. 蒙草生态的大青山前坡项目,总投资114亿,主要是干什么?答案,做10几万亩绿化,以下来自公司公告

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做绿化不是做污水处理厂或者旅游项目,回头建成后运营期会产生运营效益,这跟水土治理类似,产生的是社会综合效益,但是本身却没有明显得经济效益。

再看另一张图,2016年内蒙古各个城市的地方公共财政收入和政府债务,

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尽管呼和浩特市目前看起来债务率非常健康,但是仅仅247亿的地方财政收入,和这个114亿的绿化工程(即便按7%利率分20年支付,财务压力也相当大),这还仅仅只是一个大型工程,本人并非不看好蒙草的这个订单,但是蒙草要考虑的最多的,恐怕不是施工,而是如何融资和变现转移风险的问题。

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以上是蒙草生态2017年主要坏账计提对象和坏账准备金额,从计提对象看,地方政府欠账不还也不是不可能,毕竟当政府欠债太多自己工资都发不出来的时候,不一定有钱还你,另一个从蒙草的坏账准备来看,4亿,还是有点多的,随着PPP项目的增多,如果不能有效管控好坏账,利润被大量侵蚀是完全可能的。

第二个例子,其实与蒙草的情况也很类似,就是大量巨额PPP项目,其实都是些财政状况不佳的县市给出来的订单(框架协议),比如岭南园林签署的相当一部分框架协议,潢川县40亿,监利县29亿,贺州市50亿,息烽县30亿,信宜县48亿,定远县50亿等等,大部分都是综合整治+旅游产品开发的订单,这些县市大部分自身人均GDP,GDP总量,财政收入,均不高这种PPP的旅游综合开发产品主要面向周边大城市,如果开发得好还强点,万一开发的不好,指望政府按投资额回收那是不可能的。这一块订单其实不仅仅是岭南园林的,其他如铁汉生态,美尚生态,东方园林都有,因为这种框架协议太多,没法一一分析,只能说,总体来看,对业绩提升有帮助,但是真的能否转换成实实在在的业绩,得看公司的运营水平,这与之前做完工程结算拿钱的玩法,其实差别很大。

第三,主要是东方园林的一些订单,涉及到河道改造,生态修复的一些订单,也存在交易对象(政府)经济实力不强的情况,且这类PPP项目也不能直接产生经济效益,如何融资和回收投资,需要好好研究。不过这里看一下东方园林最近两个报告期的应收坏账准备情况

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               2017年H1的

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                2016H2的

应收增加坏账准备增幅不大,总体来说应收账款控制得比较好,长期坏账总量还有所下降。

园林工程PPP项目运营情况,个人认为还是东方园林最优,蒙草生态次之(但差距有点大)这也于其介入PPP行业比较早,在订单选择,运营能力上高于其他对手有关,不过反过来说,其他对手目前虽然情况没有东方园林好,但是也有足够改善空间。

对于以上六家公司,通过三篇的分析,结合机构预期的2017年利润情况。本人总结一下,

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一、东方园林:

优势:行业绝对龙头,经营稳健,拥有连续两年正现金流,业务类型多样,能够做全品类园林工程及生态整治工程,PPP项目经验丰富,订单总量极高,后续具备实力加速推进订单。

劣势:由于主要业务基本上都是PPP订单,账期较长,需要有比较好的融资环境(但目前A股再融资环境不算太好),另外总市值偏大,会对估值水平有一定影响(对小市值品种估值偏高是A股的特色)。另外11月份有个1亿股的解禁。

附2016H2和2017H1的机构持股变化

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二 、铁汉生态

优势:行业龙头,业绩稳定向上,订单量较大,业绩有较大的上升空间,有一定的PPP订单运营经验,股权激励对未来业绩有一定保障作用。应收账款周转速度行业前茅。

劣势:现金流情况仍未好转,PPP订单放量后负债率升高较快,融资需求大。对未来PPP订单实施有负面影响,可能影响营收及业绩增长。

附2016H2和2017H1的机构持股变化

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三  蒙草生态

优势:地区行业龙头,具备独特的草场修复能力,业绩稳定向上,订单量较大,业绩有较大的上升空间,有一定的PPP订单运营经验,存货较少,存货周转率高。

劣势:产品过于集中于内蒙地区,内蒙地区经济总量较低,对PPP项目资金回笼,有不利影响,快速扩张的PPP项目,使其目前也存在资金压力。

附2016H2和2017H1的机构持股变化

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四  岭南园林

优势:行业领先企业,在文化旅游+园林施工方面有比较好的运营优势,接到大量相关PPP框架订单。

劣势:现金流较差,PPP订单量大但对应的交易对手(当地政府)均为经济较差的区域,对PPP回款保证率略差。

附2016H2和2017H1的机构持股变化

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五  美尚生态

优势  行业领先企业,业绩稳定向上,订单量较大,业绩有较大的上升空间

劣势   PPP项目经验较少,大量实施后可能会出现融资回款问题,财务状况变差

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六  文科园林

优势    小就是优势~~~   也算是经营业绩优良的园林工程公司,且为PPP做了充足准备,后期大量上马PPP项目后,因为业绩基数小,所以业绩弹性空间大。

劣势    小就是劣势~~~    因为小,可能接大订单机会弱于大公司。

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对园林公司的分析到此完结啦,总结发现,园林工程是个不错的投资标的,具备2年以上高增长的潜力,可以择机建长线仓。

精力有限未分析全所有园林类公司,希望能对球友投资起到一点辅助资料作用。

最后编辑:
作者:天涯
这个作者貌似有点懒,什么都没有留下。