【案例分析】
1、分拆上市一直是一个市场的热门话题，从目前的审核政策来看，上市公司分拆公司在A股 上市仍属于禁区，不论佐力药业还是国民技术都不属于典型的分拆上市的情形。所谓分拆上市，就是本属于上市公司有机组成部分的某些资产然后分拆出去单独上 市，说的直白些就是上市公司的控股子公司单独上市的问题，小兵认为上市公司参股公司（或者说不能实际控制的公司）的独立上市问题，不属于分拆上市的讨论之 列。
2、 至于为什么禁止上市公司分拆上市，隐约中觉得理由很多很充分，但是小兵一直也没有想明白到底有什么核心的理由。新三板创新超前发展的事实证明，其实本来也 没多少事情，因为上市公司分拆子公司在新三板挂牌的案例已经非常丰富了。从某个层次讲，上市公司不过就是投资者更加广泛的公众公司，不管怎样本质上就是还 是一个公司，允许分拆上市不过是允许发行人或者挂牌主体的控股股东为上市公司而已，这跟股东是外资或者股东或者投资机构有什么本质区别？任何打着保护投资 者利益做出的违反常理的政策都是有点耍流氓的意味，再说了，保护投资者的措施和手段有很多种，不一定就是简单的因噎废食。
3、在实践中，关于上市公司分拆挂牌新三板的情形，我们按照几个标准进行简单的划分。
（1）根据子公司的来源，一种是上市公司一开始设立并且发展壮大的，一种是上市公司收购（或者增资）了别人的公司之后挂牌新三板的（比如：①深圳市康铭盛科技实业股份有限公司是长方照明在2015年4月收购的，以2015年6月30日作为基准日申请挂牌；②芜湖市金贸流体科技股份有限公司是华伍股份在2013年11月通过增资才取得挂牌企业控制权的）。
（2） 根据子公司的业务，一种是跟上市公司业务完全属于不同的行业，一点关系都没有；一种是跟上市公司业务在大的行业或者很长的产业链上可能存在相似或者互补的 情形。需要关注到同业竞争的问题，但是关注起来不应过于严苛（比如：①华海药业的主营业务是医药制造，挂牌主体是保健品研发；民和牧业是禽畜的养殖，而挂 牌主体是沼气的开发等）。
（3）根据是否存在少数股东，一种是上市公司的全资子公司，一种是上市公司的控股子公司。
（4）根据是否使用募集资金，一种子公司是使用上市公司募集资金设立并发展的，一种是使用自有资金设立并发展的。
4、 关于是否使用募集资金这一条，小兵这里要多说几句。从审核理念来讲，禁止上市公司分拆上市，其中非常明确的一条是不允许使用了募集资金的子公司独立上市， 理由当然还是要保护中小投资者的利益。这个逻辑就是：既然投资者买了你的股票给了你钱让你发展募投项目，那么就要好好干不能有别的想法，不能再上市与别人 分享发展成果。小兵认为有两个观点是不对的：①我上市募集了资金并不是卖给小投资者了，不是什么都不能干了，我把企业做大做强把市值做大应该是符合投资者 利益的。②子公司上市又不是见不得人的事情，又不是就是把企业拱手让给别人了，子公司上市同样可以做大市值为原来投资者回报，就算是子公司上市引入了新的 投资者，这又有什么关系，分享者多了但是蛋糕大了不知道多少倍好吧？③上市公司和子公司都有着独立的法人地位，就应该允许各自有着各自的发展路径，上市也 不应该过多限制。好在，谢天谢地，新三板挂牌并没有计较这些问题。
5、在上市公司子公司挂牌新三板的审核实践中，一些典型的问题（有些可能只会存在于分拆挂牌）需要关注一下，小兵与大家探讨如下：
1） 前后披露的财务数据是否存在重大差异。这个问题不可避免也非常尖锐，就是上市公司年报披露的子公司的数据与新三板挂牌披露的数据是否一致。很多人以为上市 公司已经规范治理，那么子公司的规范运作应该可以满足新三板挂牌的要求，其实不然，我们看到某些项目两个财务数据几乎每个都有差异且有的差异还不小，项目 组在那里解释如履薄冰实在是让人捏一把汗。
2） 是否存在同业竞争的问题。前面我们提到，新三板挂牌的子公司有的在业务上与上市公司没有任何关系，完全是两个不同的大行业，有的则是可能在产业链或者大的 行业范围上有着一些联系。这种情况下，小兵的观点是既要关注同业竞争问题也不要过度纠结同业竞争问题，如果有合理的理由保证两个主体能够完全保持独立并各 自独立发展，那么我觉得应该是可以允许的。当然，如果存在明显的同业竞争，那是需要在挂牌之前处理的。
3） 是否存在关联交易。关联交易问题也是分拆挂牌比较典型的一个问题，甚至是这种挂牌主体更加常见的一种情形。上市公司子公司在设立之时，在供应和销售还存在 一定障碍的情况下，那么可能就存在大股东上市公司先帮一把的情况。如果这样的关联交易是必要的且情况逐步改善应该没有问题，但是如果关联交易很严重甚至影 响到了挂牌主体业务的独立性，那么还是需要解决这个问题的。
4） 是否存在资金往来的问题。上市公司在钱的问题上很可能走两个极端，一个是不差钱一个是很差钱，不管是哪一种情况都有可能导致与下属子公司存在金额较大的资 金往来，并且由于是控股子公司合并报表可以抵消所以不会很在意。但是，在子公司单独挂牌上市的情况下，那么子公司就应该按照单独的主体进行规范要求，资金 往来问题需要尽可能清理完毕。
5） 是否存在客户或者供应商重合的问题。这里提出这个问题，另外一个层面也是要关注到挂牌主体子公司业绩真实性的问题，毕竟对于上市公司来说，帮助一个小的子 公司来做业绩还是很简单，关注是不是存在代付费用、通过相同客户或者供应商窜货等情形的存在。（尤其是当挂牌子公司的业绩增长以及相关财务指标明显与行业 平均水平背离的时候）
6） 上市公司募集资金是否投入到挂牌主体。从目前的案例来看，基本上都是详细披露了上市公司历次募集资金的投资情况，并表示不存在募投项目投入的情形。如果存 在，小兵认为需要关注的是：投资的金额以及占募集资金的比例，更重要的是关注挂牌主体的经营业绩情况，是否达到了上市公司募集资金时承诺的业绩，是否存在 减值的情况。毕竟，上市公司分拆子公司挂牌新三板之后，一个是上市公司，一个是挂牌公司，都是公众公司，两边的投资者都要保护好。
7） 上市公司业绩来源于挂牌主体的情况。这个问题是不可避免的，不过也没必要过度关注，我们需要重视的是：描述清楚挂牌主体的业绩情况以及占上十个公司业绩的 比例，挂牌主体约定的利润分配政策情况，挂牌主体净资产收益率是否要高于上市公司收益率（也就是上市公司投资者挂牌主体比自己开展现有的业务更加赚钱，也 算是保护投资者了）。至于其他股转公司反馈的问题，小兵不敢苟同，什么持续盈利能力以及独立上市地位，新三板挂牌是好事又不是别别人给偷走了或者拐跑了， 只要把子公司新三板挂牌这个事情交代清楚就好了。
6） 其他一些程序性的问题也需要关注：①关于子公司挂牌的问题，上市公司是否履行了完备的程序并且进行了信息披露；②子公司是否存在违法违规行为，是否进行了 及时整改并做了信息披露；③上市公司股东或者高管是否存在在子公司任职或者持股的情形；④子公司少数股东的基本情况以及少数股东权益的变动情况；⑤挂牌主 体与上市公司在“五独立”方面的基本情况，当然主要是前面关注的同业竞争、关联交易以及资金往来问题。
6、 还需要提醒一点的是，也是前面已经讲到的，就是上市公司子公司原来是跟上市公司在一个合并报表体系里，很多内部之间的往来或者交易是可以抵消的，那么有些 问题也就不是障碍也无需处理。但是，如果子公司需要独立挂牌上市，那么这两个主体就应该看做是单独的两个主体，两个主体之间需要保持基本上的清洁和独立， 要将两个主体之间的联系以及相关的关联交代清楚并处理到位。
7、最后，我们关注一下除了上述关注的重点问题之外，股转公司在审核这类企业时“标准”的反馈意见关注的主要问题如下：
（1）上市公司有关本次子公司申请挂牌所履行的决策程序（如履行董事会、股东大会决议等）以及是否符合法律法规、公司章程等规定的议事规则。
（2）公司承诺，本次挂牌前所属上市公司符合证券交易所及监管部门要求并充分履行了信息披露义务；公司挂牌前后履行相关信息披露义务并保持与上市公司信息披露的一致和同步。
（3）上市公司公开募集资金是否投向公司业务，投入的金额、比例及对公司财务状况和经营成果的影响。
（4）公司业务、资产、机构、人员、财务、技术等资源要素与所属上市公司的关系及分开情况，是否具有独立面向市场能力和持续经营能力。
（5）上市公司经营业绩来源于公司的比例，本次挂牌对上市公司维持独立上市地位、持续盈利能力的影响；报告期公司对所属上市公司资产总额、营业收入、利润总额、净利润等财务数据的比例及重要财务指标的实际影响。
（6）上市公司及其关联方与公司是否存在同业竞争或关联交易，以及解决或规范情况。
（7）上市公司及所属企业股东、董事、监事、高级管理人员及其关联人员持有公司股份情况。
（8）公司在公开转让说明书中就上述情况的重点事项做重大事项提示。
（未完待续） 本文来源新浪财经博客