2015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力

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2016年6月23日12:12:362015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力已关闭评论 258 浏览 5983字阅读19分56秒

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2015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力

下文所有数据均以2016年5月4日为准,本文较原始研报有大量删减,逻辑可能有不严谨的地方,本文不提供任何买卖建议,仅供参考。

【公司简介】

浙江鼎力机械股份有限公司,是国内高空作业平台龙头企业。公司一直致力于各类高空作业平台的研发、制造、销售和服务。公司主要产品远销欧洲、美洲、亚洲、非洲等80多个国家和地区,已打入德国、日本、美国三大主流国际市场。2015年3月公司在A股上市。

【核心看多逻辑】

公司是国内高空作业平台行业的开拓者、培育者和推动者,有着较强的技术优势。当前国内高空作业平台行业迎来快速发展期,作为行业龙头,公司将显著收益,另外公司在国外市场开拓上仍具有较大的发展空间。

【行业信息】

高空作业平台是一种新型登高作业设备,可替代吊篮、脚手架等传统登高机械,能大幅提高高空作业的安全性及作业效率,广泛用于建筑施工、钢结构安装、室内外装修、建筑物幕墙清洗、仓库、超市、大型设备制造、机场、车站、大型展馆。

欧美地区是全球高空作业平台消费的最大市场。2008年金融危机之后,欧美国家在高空作业平台的销量增速上有所放缓,但在绝对量上依然是全球最大。欧美发达国家经济总量巨大,大规模的经济活动创造了大量的高空作业平台应用需求,再加上欧美国家人均资本占有率高,为高空作业平台等先进作业工具的普及提供了物质基础;其次,这些国家在生产安全方面建立了完善的标准、法规以及监管制度,基本杜绝了不安全的高空作业行为,使得高空作业平台成为相关施工和作业过程中首选的装备;最后,欧美发达国家的施工作业中人工成本高昂,通过高空作业平台的使用来达到提高工效已成为较为普遍的做法。这些因素共同促进了其高空作业平台市场的发展。

在欧美市场中,终端用户往往并不是直接购买,而是通过向租赁公司租赁来使用高空作业平台产品。这些国家的工程机械租赁业已经非常成熟并具有较大的规模。

全球高空作业平台市场稳健增长。2015年全球高空作业平台租赁市场设备保有量约为112万台,较去年增长9.8%。美国高空作业平台租赁市场2014年底设备保有量已超50万台,较2013年增长7%;欧洲十国(包括:
丹麦、芬兰、法国、德国、意大利、荷兰、挪威、西班牙、瑞典、英国)高空作业平台2014年租赁市场保有量也达28.5万台。

2015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力

国内高空作业平台起步晚、发展快。我国目前高空作业平台市场容量较小,产品尚未被广泛应用。但随着工业化和城市化的发展加快,高空作业平台前景广阔。①目前国内市场脚手架和吊篮等传统登高工具使用普遍,但由于其缺乏安全保障导致高空事故频发。随着安全生产制度保障逐步健全和完善、施工安全意识日趋加强,以高空作业平台替代传统脚手架作为专用登高设备的需求必然增加。②国内劳动力成本不断上升,为机械化作业替代人工作业、高空作业平台替代传统高空作业工具提供了良好机遇,此外利用高空平台施工可提高施工效率。高空作业平台在我国基础设施建设、航空航天、电力、船舶、物业、建筑桥梁、仓储超市等各大行业的应用范围将不断扩大。③我国高空作业平台租赁业务的崛起也将促进下游行业领域的应用得到开发。目前国内高空作业平台租赁使用方式逐步得到终端客户认可,行业规模呈快速增长态势。

行业竞争格局

国际市场上,欧洲、北美和日本目前是高空作业机械的主要生产地。规模较大的几家高空作业机械生产商包括美国的Terex、美国的JLG、法国的Haulotte,加拿大的Skyjack和日本的Aichi。这些厂商的品牌知名度高而且占有很大的市场份额,2013年全球高空作业机械前
20强制造商销售收入共计82.2亿美元,其中上述5家公司的销售收入总额为58.5亿美元,占前20强销售总额的71.2%。

我国本土的高空作业平台制造企业中有较多企业产销规模偏小,产品规格不全,未形成系列,相关研发能力不足。产品的供求关系方面,中高端以下的产品领域存在一定竞争,具备生产能力的企业较多,且产品质量参差不齐。在高端产品方面,如大高度的臂架式高空作业平台、大载重量的越野剪叉式平台由于受技术能力限制,国内生产企业很少,仅有浙江鼎力等少数企业能够提供。

目前,Terex、JLG等欧美企业均已经在我国设立生产基地,并计划以此覆盖中国及亚洲市场。与此同时,我国本土的制造企业通过对国外先进技术的消化和吸收也已获得了长足发展。涌现出浙江鼎力、京城重工、湖南星邦等内资企业,其产品具备了与国际巨头同台竞争的水平。市场竞争方面,国内高空作业平台租赁业目前处于起步阶段,但发展速度很快。

一段行业从业者的分析

高空作业设备其实很早就进入国内了,JLG与Genie都是很早就在国内设立办事处,进而投资建制造厂。早期的设备主要用在航空公司及船厂。一直以来在工程机械领域都算一个非常冷门的产品。在我记忆中,应该是在09年开始,随着国内电商物流和电子行业的大发展,高空平台作为室内安全施工的绝好工具开始流行起来。大量的设备租赁公司开始涌现。我的部分同行也有自己独立出去创业专注在这个领域,现在来看,成果也很不错。

然而这个产品发展才几年目前已经出现产能过剩的苗头,租金的价格战愈演愈烈。随之厂家的销售价也在下滑。目前市场的保有量已经有12000台(也有说是20000台),这个数字距离美国的50万台,日本的30万台当然差很远。但是毕竟这个产品还没有真正的在建筑施工领域广被接受,还是集中在库房与厂房施工中。从现在情况来看,我个人觉得市场暂时已经有饱和迹象,当然如果能够推广开来,融入到城市化进程中,还是大有可为。

在这个行业几乎都是以设备租赁业为主。没有流行的原因在于人工成本还是太低,香港这么小的城市有近万台高空设备,原因在于施工人员的工资实在太高了。但凡能节省一点人工,施工单位都为选择上建筑机械。

【公司介绍】

主营业务

公司主要致力于各类高空作业平台的研发、制造、销售和服务。公司主要产品包括自行走直臂式、曲臂式、剪叉式、铝合金桅柱式、桅柱爬升式和高空取料平台等六大系列80多个规格的高空作业平台,具有自行走式、智能操控、安全无险、超大覆盖等特点。

2015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力

2015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力

在成立之初,公司并非生产高空作业平台,而是生产物流叉车。经过几年的发展,董事长许树根注意到当时自行走式高空作业平台在日本和欧美等发达国家应用广泛,而在国内并未普及。同时国内专门生产自行走式高空作业平台的企业尚未形成气候,许树根发掘到了这座潜藏的富矿,于是自行走式高空作业平台很快在鼎力走马上线。通过鼎力科研人员一系列的技术攻关,鼎力品牌迅速在中国市场站稳脚跟,并且成功走出国门,得到了国内外用户的广泛认可。

2009年以前公司生产的高空作业平台主要是小型、轻型产品,如门架式、铝合金桅柱式以及小型剪叉式高空作业平台,公司于2009年在高空作业平台产品的研发上取得突破,业务重心开始向中高端高空作业平台转移。产品系列不断丰富,规格逐步齐全,先后在作业高度、载重量等方面取得进展,之后又在产品智能化、节能环保性能方面不断升级。目前初步形成了在同行业中较为完善的产品布局。

公司销售分为境内销售和境外销售。国外销售采用经销商和租赁商相结合的销售模式;国内销售以租赁商销售为主,公司将产品销售给租赁公司,由租赁公司将产品出租给各个下游客户。公司销售工作由销售部牵头,基于公司“以销定产”的产销模式,公司非常重视产品生产部与销售部的衔接,通过提升产品、服务质量来提升市场营销竞争力。报告期内,公司以优质的产品,稳健的市场建设步伐,成功打入德国、日本、美国三大主流国际市场,销往全球
80 多个国家和地区,国内市场租赁商遍布全国各省市,并逐年扩大。

核心竞争力

公司目前已拥有专利189项,其中发明专利43项,计算机软件著作权两项。公司参与制定国家标准4项,行业标准3项。当前公司已经通过ISO9001、ISO14001、OHSAS18001等管理体系认证,出口产品已通过德国
TUV莱茵、欧洲CE、美国 ANSI、澳大利亚 AS/NZS1418、俄罗斯 CU-TR、和韩国KC认证。

15年公司的研发投入为1586万,占营收比重为3.3%,公司研发人员数量为83,占总员工比例为16.5%。12-14年研发投入占营收比例维持在3.6%左右。

公司于2015年3月上市,在募投项目解决产能瓶颈的同时,也加快了综合収展的步伐,对内成立融资租赁子公司、产品标志性交付中国商飞公司等,对外签订海外定制产品大单、投资意大利智能伸缩臂叉装车公司等,均展现了公司内外兼修、提升综合竞争力的战略斱向和行动力。

2015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力

管理层

2015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力

【财务分析】

1.营收及利润

2011-2015年,公司的营收从2.44亿增长至4.79亿,年化复合增速为18.4%;净利润从2011年的3900万增长至2015年的1.26亿,复合增速为34.0%。利润增速显著高于营收增速,主要是公司营收提高的同时,净利率水平也不断得到提升。

2015年公司的营收增速为28.0%,净利润增速为36.7%,扣非净利润为1.13亿,同比增长25.4%。扣非净利润增速略低于营收增速,是因为公司的毛利率略微下滑。

公司的原来的业务主要有高空作业平台和叉车两块,近几年叉车所占营收比重越来越小,到2015年叉车的营收贡献基本可忽略不计了。公司的高空作业平台又以剪叉式平台、桅柱式平台和臂式平台为主。15年剪叉式平台营收为3.28亿,在总营收中的占比为68.5%,同比增长18.3%,近5年的复合增速为45%;桅柱式平台营收为9289万,占比19.4%,同比增长66.5%,复合增速为34.5%,增速较高的原因是公司收到美国前两大家居建材超市的合计2777台高空作业平台订单;臂式平台的营收为4278万,占比8.9%,同比增长106%,复合增速为28.4%。

公司的产品市场可分为国内和国外两块。15年国内市场贡献营收2.30亿,占比为48.1%,同比增长为50.3%,近5年的复合增速为19.2%;国外市场的营收为2.42亿,占比为50.5%,同比增长12.0%,复合增速为17.5%。国内市场增速较快,主要系国内高空作业平台兴起,新租赁增多所致。

2.毛利率和净利率

2011-2013年,公司的销售毛利率从36.5%提升至43.7%,主要原因是毛利率较高的高空平台业务在营收占比越来越高;14年毛利率为43.85%,与13年基本相当;15年毛利率为41.0%,同比下滑了2.83个百分点,主要原因是公司募投项目已逐步释放产能,为扩大销售公司对部分产品降低了销售价格,且公司产品结构发生变化,臂式平台和桅柱式平台销售营收占比增加而剪叉式平台比重有所下降。

2011-2013年,公司的净利率从16.0%提升至24.5%,变化原因在于同期的毛利率不断提升;14年的净利率同比没有明显变化,15年净利率较14年提高了月1.7个百分点。15年公司的毛利率有所下滑,销售费用和管理费用的增速分别为39.8%和42.5%,均高于营收增速,净利率的提升主要与政府补助有关,扣除非经常性损益,实际净利率应该有所下滑。

3.资产质量

2011-2014年,公司的资产负债率呈现逐年下滑的趋势,由44.7%降到26.6%主要系公司的总负债比较稳定,而净资产是在不断提升。2015年公司成功上市,公司的资产负债率下降到15.7%。

2011-2013年公司的ROE稳定在30%以上,14、15两年出现了明显的下滑。14年的下滑主要原因是净利润的增速只有10%,低于净资产增速;15年则因为IPO募集资金导致ROE大幅下滑。公司ROIC的变化趋势基本与ROE一致。

4.应收账款、存货、现金流和货币资金

15年公司的应收账款为1.01亿,同比增长33.1%,2011-2015年公司的应收账款复合增速达到63%,显著高于营收增速。应收账款虽增速较快,但1年期以内的占了96%。11-14年的存货比较稳定,在8000万上下波动,15年存货增至1.37亿,同比增长56%。存货的大幅增加,主要系公司产能扩大,加大了原材料的库存。

2015年公司的经营现金流为1.12亿,同比增长30.2%。2013-2015年,公司的经营活动现金流与扣非净利润均比较接近。15年公司的货币资金达到2.98亿,同比增长154%,主要系收到IPO募集资金所致。

【2016一季报分析】

报告期内公司的营收为1.24亿,同比增长31%;净利润为2882万,同比增长24.4%;扣非净利润为2574万,同比增长12.8%。

公司的营收增速呈现加快的趋势,应该是国内市场表现良好,不过一季报里没有说明,具体原因还有待跟踪观察。扣非的净利润的增速显著低于营收增速,主要原因是营业成本的快速增长导致毛利率有所下滑,同时公司的销售费用增加较快,同比增速达到64%。

公司的经营活动现金流为-4175万,上年同期为-1400万,资金流出主要原因是存货增加值较大,同时报告期内出现了一笔数额较大的其他应收款。公司的货币资金为3.6亿,较期初有所增加,主要系报告期公司的短期借款增加了1个亿。

总的来讲,公司的营收维持着良好的增长势头,但利润方面则受原材料价格、产品销售价格及公司营销投入等多方面影响,具体变动较难估计。

【估值分析】

公司当前的股价为39,对应的动态PE/PB分别为48和6.7,公司的总市值63亿。仅看PE、PB及过往公司的业绩增速,当前的股价显然是高估的,但考虑到公司的体量、本身资质、壳价值以及增长空间,可以说股价高估得不算离谱。上市以来公司的PE均值在50左右,牛市一度冲到120。

2015年报百大股票池深度研报之六一:浙江鼎力

【结论】

随着人力成本的不断提升,以及生命安全越来越受到重视,高空作业平台在国内的发展空间无疑是巨大的。作为行业的开拓者和领军者,浙江鼎力在未来几年的营收增长是比较确定的。过去高空作业平台市场较小,参与者较少,未来随着市场的发展,国内的机械制造巨头很可能介入这一领域。行业竞争总体上趋于激烈化,为了拓展市场,公司的销售费用可能持续保持较高增速,毛利率较之前则可能进一步下滑,利润增速不及营收增速将是常态。在欧美等国外市场,公司具有较大的开拓空间。
还有一点值得一提的是,公司董事长许树根是很有进取心的,与国外公司的合作基本是亲力亲为。

公司是家好公司,未来几年公司的营收复合增速有望保持在30%,估计在20%左右。如果PE跌倒30倍,对应24的股价,将会是比较理想的介入时机。未来公司的回报率不好估算,虽然有替代落后脚手架的因素,但高空作业平台最终还是受到中国经济周期的影响。

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